事件:公司发布半年报,2019H1实现营收36.37亿元、同增48.79%,归母净利润4.93亿元、同增132.18%,扣非后归母4.72亿元、同增138.76%。
   
点评:
   
量价齐升,营收高增长。上半年实现营收36.37亿元、同增48.79%。其中面授培训收入31.68亿元、同增38.02%,占比87.10%,培训人次93.09万(+30.80%)、客单价3403元(+5.52%)。线上培训收入4.45亿元、同增205.94%,占比由18年的7.14%提升至12.24%,培训人次85.81万(+62.64%)、客单价518元(+88.11%)。线上培训人次高速增长主要是因为在职报考学习人群快速增加。
   
教师、考研、IT高增长,事业单位受机构改革影响增速放缓。分序列来看,公务员序列在国考缩招4成、省考缩招1/4的背景下,仍稳定增长,收入同增26.32%、收入占比为50%,培训人次同增约10%、客单价同增近15%;教师序列受益K12教培新规,收入同增52.18%至4.32亿元、占比11.89%;综合面授序列收入同增89.43%,占比增至19.30%,主要是受考研、IT培训等新业务拓展加速驱动,且客单价同比增幅超过15%;事业单位序列收入增速放缓至7.01%,主要是受分类改革影响,随着改革接近尾声,预计下半年将逐渐恢复。
   
网点加速扩张,积极发展学习基地。截至6月末,公司已建立覆盖319个地级市的880个学习中心网点,半年时间新增179个,扩张速度迅猛,后续有望随着进一步下沉至县级而继续保持增长。网点扩张一方面贴合招录岗位持续下沉的趋势(基层公共服务、公务员等岗位招录增加),另一方面也有利于充分发挥公司垂直一体化的快速响应能力。此外,公司在部分重点业务区域率先实施从酒店式分散流动教学到“大工厂式”一体化集中教学的升级,以满足考研、IT等长周期课程培训需求。
   
投资建议:公考业务在机构改革时期依旧稳定增长,教师、考研、IT序列高速增长,随着分类改革的结束,事业单位序列增长有望提速。网点迅速扩张、学习基地建设有望打开产能、提升效能。预计19/20/21年净利润16.93/24.10/33.97亿元,每股收益0.27/0.39/0.55元/股。当前股价对应市值907亿元,估值54x/38x/27x,维持“增持”评级。
   
风险提示:公务员缩招带来公务员培训人次不达预期;新赛道拓展不达预期。