事件:公司发布2019年半年报,2019年H1实现营收36.37亿元,同比增长48.79%,实现归母净利润4.93亿元,同比增长132.18%。
   
核心观点:
   
公考培训逆势增长26%,多元品类高成长,教师、综合及线上业务营收占比提升10pct。报告期内,公司营收和归母净利润保持高成长,其中公务员/事业单位/教师/综合/线上培训营收增速分别为26%/7%/52%/89%/206%,(营收方面关注三个维度:①在公务员缩招的背景下,公司凭借品牌优势抢占市场份额并推出更加贴切市场需求的课程产品,公务员培训人次以及平均客单价分别提升10%/15%;②受益于公司大力布局,以考研和IT培训为核心的综合品类高速增长,我们预计全年讲维持100%左右速度成长;③公司大力发展在线教育,推出更为高端的线上+线下组合课程,实现线上培训品类量价齐升)。受益于公司规模效应,毛利率同比提升2.2pct至57.52%;销售费用和管理费用保持合理提升,同时公司继续加强研发投入,研发费用同比增长49%,受收款手续费及短期贷款增加影响,财务费用增长3843万元;同时确认5397万元理财投资收益。
   
校区保持高速扩张,教研为投资重点,数字化转型+布局学习基地提升效率。报告期内,公司直营分支机构较18年年底增加179家至880家(+25%),员工数量/研发人员/教师数量较18年年底增加20%/44%/23%,研发人员占教师人数比例从18年底的14.3%提升至19H1的16.7%。培训人次178.9万人,同比提升44.35%,其中面授和线上培训人次为93/86万人,分别同比提升31%/63%。公司积极推广双师应用水平,发起全业务系统的一体化协同再造,实现在线监测动态运营情况;公司布局一站式学习基地且利用率提升。我们认为,学习基地适用了考研、IT等需要较长学习周期课程品类需求,有利于提高学生学习效率,提高公司管理运营效率提高公司盈利能力;同时通过在线监控管理双师课堂,可以把名师优质教学内容扩张至全国多个分散的教学点,同时加以线上管理运营,提高教学效率与质量。
   
盈利预测与估值:我们维持公司19-20年归母净利润为16.7/23.6/32.5亿元,对应EPS为0.27/0.38/0.53元/股,对应PE为54/38/28倍。我们看好公司①立足于公考培训赛道,沉淀垂直化深耕和优秀服务能力等优质成功基因,重塑赛道天花板和边界,提升行业服务模式与能力水平,②围绕大学生用户同心圆做职教考培品类扩充,③进而往技能型培训以及学历职教做产业布局,构建全国领先的职教生态平台,维持强烈推荐评级。
   
风险提示:政策风险,报名人数大幅下滑。