事件:公司发布年报,2018年实现营收62.37亿元、同增54.72%,归母净利润11.53亿元、同增119.67%,扣非后归母11.13亿元、同增124.79%。基本每股收益0.22元/股。拟每10股派息2.3元(含税),合计现金分红14.19亿元。
   
点评:
   
培训人次与客单价双升,面授培训营收高增长。面授培训实现营收57.70亿元、同增53.98%,主要受益于培训人次与客单价的双重提升,一方面,面授培训人次119.21万、同增35.10%,另一方面,长周期课程比例提升带动面授培训整体单价同增13.98%,达到4840元/人次,较上年增长约593元。
   
教师和公务员序列增速迅猛。拆分培训序列看,公务员招录培训收入同增49.15%,收入占比从17年51.3%降至49.4%;教师招录及教师资格培训收入同增60.58%,收入占比从17年16.6%增至17.2%。综合面授培训收入同增87.17%,收入占比由17年的10.98增至13.28%,主要包括考研等其他面授培训业务,印证了公司赛道拓展的能力。
   
线上培训人次维持高增长。18年线上培训人次111.58万、同增91.19%,线上培训实现营收4.44亿元、同增57.64%,收入占比约7%,客单价约397元、同减17.6%。
   
网点加速扩张。公司已建立覆盖319个地级市的701个学习中心网点,较17年的551个净增150个,后续有望进一步下沉至县级。
   
期间费用率大幅降低,规模效应显著。毛利率59.1%(-0.5pct),销售费用率17.7%(-3.17pct)、管理费用率14.0%(-2.5pct)、研发费用率7.3%(-0.4pct)、财务费用率-0.04%(-0.74pct)。期间费用率39.05(-6.8pct)。
   
投资建议:18年公务员和教师增速靓丽,线下面授培训量价齐升,线上“跑马圈地”培训人次维持高增长,同时期间费用率大幅下降,规模效应显著。政策鼓励职业教育,公司作为职教培训龙头,拓展赛道能力强,有望充分收益于政策红利。预计19/20/21年净利润16.55/23.52/32.13亿元,每股收益0.27/0.38/0.52元/股。当前股价对应市值788亿元,估值48x/33x/25x,维持“增持”评级。
   
风险提示:公务员缩招带来公务员培训人次不达预期;新赛道拓展不达预期。